《港灣商業(yè)觀察》陳錢

2月12日，北交所披露了北京昆侖聯(lián)通科技發(fā)展股份有限公司（以下簡稱：昆侖聯(lián)通）第二輪審核問詢函。昆侖聯(lián)通于2024年6月遞表北交所，保薦機(jī)構(gòu)為東方證券。

需要指出的是，第二輪審核問詢函的問題依然多數(shù)圍繞第一輪的主要問題，包括但不限于結(jié)合核心技術(shù)的研發(fā)進(jìn)一步披露創(chuàng)新特征；說明收入增長的原因和真實(shí)性，以及募投項(xiàng)目的必要性、合理性等。

昆侖聯(lián)通作為一家從上游廠商采購產(chǎn)品賣給下游客戶，從中賺取服務(wù)費(fèi)的IT公司，其盈利模式在未來的技術(shù)及產(chǎn)業(yè)變革中是否具有可持續(xù)性？與同行相比公司的核心競爭力在何處？公司近年的經(jīng)營狀況如何？透過數(shù)據(jù)來一探究竟。

01

營收放緩凈利潤承壓顯著，毛利率有所起伏

昆侖聯(lián)通是一家專業(yè)的IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案提供商，在客戶需求基礎(chǔ)上，依托于原廠商的軟硬件產(chǎn)品，提供全方位的方案設(shè)計(jì)、原廠軟硬件產(chǎn)品的選型和交付、實(shí)施部署、技術(shù)支持和運(yùn)營維護(hù)，主營業(yè)務(wù)包括IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案、IT運(yùn)維服務(wù)、IT增值供貨。

2021-2023年（以下簡稱：報(bào)告期內(nèi)），昆侖聯(lián)通的營業(yè)收入主要來源于主營業(yè)務(wù)收入，分別為16.51億元、20.67億元、21.34億元，歸母凈利潤分別為7825.83萬元、8986.94萬元、1.02億元。

其中，IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案是昆侖聯(lián)通收入占比最高的業(yè)務(wù)，占同期營業(yè)收入的比例分別為77.89%、78.02%、75.69%；IT運(yùn)維服務(wù)占同期營業(yè)收入的比例分別為4.71%、4.59%、4.85%；IT增值供貨占同期營業(yè)收入的比例分別為17.39%、17.39%、19.46%。

招股書顯示，2024年1-3月公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.44億元，較上年同期下降22.07%，主要系部分客戶預(yù)算調(diào)整導(dǎo)致收入變動所致。2024年1-3月公司實(shí)現(xiàn)凈利潤1237.13萬元，較上年同期下降47.81%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬母公司所有者的凈利潤為1208.30萬元，較上年同期下降46.73%，公司凈利潤變化趨勢與營業(yè)收入的變化趨勢一致。

昆侖聯(lián)通對此的解釋是，2024年1-3月，受到下游客戶采購需求的影響，公司的業(yè)績出現(xiàn)短暫下滑，使得2024年1-3月公司的營收和扣非后歸母凈利潤較上年同期出現(xiàn)較大下滑。

財(cái)報(bào)顯示，2024年第二季度公司的營收和毛利潤分別為4.88億元、7787.73萬元，較第一季度分別環(huán)比上升105.61%和130.11%，主要系IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案業(yè)務(wù)大幅增加所致。

實(shí)際上，即便是第二季度營收和毛利大幅增長，依然無法掩蓋整體的增長乏力。

2024年1-9月昆侖聯(lián)通實(shí)現(xiàn)營收和凈利分別為14.57億元和7648.92萬元，營收僅同比增長0.61%，凈利潤同比下降1.31%。

其中第三季度公司實(shí)現(xiàn)營收和毛利潤分別為5.36億元、7879.94萬元，較第二季度分別環(huán)比下降7.31%、17.26%，隨著第三季度IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案業(yè)務(wù)的下降，公司總體毛利潤同步下降。

以年來看，在收入方面，2022昆侖聯(lián)通同比增長25.22%，2023年同比增長3.26%。

一方面是公司的營收持續(xù)承壓，凈利潤下滑態(tài)勢依舊，另一方面是公司的毛利率也呈逐年下滑趨勢。報(bào)告期內(nèi)，昆侖聯(lián)通綜合毛利率分別為15.32%、13.36%、14.06%，低于同行可比公司毛利率的均值16.01%、17.40%、17.87%。

根據(jù)第一輪審核問詢函顯示，公司在2024年毛利率走高至16.04%。公司表示，隨著未來行業(yè)競爭的加劇，技術(shù)變革加快等因素影響，如果公司不能適應(yīng)市場變化，不能滿足市場及客戶需求，短期內(nèi)無法將上游廠商價(jià)格波動傳導(dǎo)給下游客戶，從而導(dǎo)致毛利率存在進(jìn)一步下降的風(fēng)險(xiǎn)，會進(jìn)而對公司盈利水平產(chǎn)生不利影響。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝對《港灣商業(yè)觀察》表示，目前，昆侖聯(lián)通主要依賴于“采購產(chǎn)品+轉(zhuǎn)售+服務(wù)費(fèi)”的盈利模式，這種模式放在過去可能行之有效，但在快速變化的產(chǎn)業(yè)變革中，其可持續(xù)性和核心競爭力等方面或會面臨一些挑戰(zhàn)。特別是在上游廠商直銷日益增強(qiáng)的今天，這種盈利模式的局限性越來越明顯。微軟等大型軟件和云服務(wù)廠商，越來越傾向于加強(qiáng)直銷渠道。此舉無疑會減少對中間渠道商的依賴，進(jìn)而壓縮昆侖聯(lián)通這類傳統(tǒng)分銷商的利潤空間。再者，如今已有越來越多的IT產(chǎn)品和服務(wù)變得標(biāo)準(zhǔn)化和易于部署。用戶完全可以通過自助服務(wù)或簡單的在線指導(dǎo)完成部署和維護(hù)。

昆侖聯(lián)通究竟能否于2024年扭轉(zhuǎn)頹勢，尚待公司進(jìn)一步披露。

值得關(guān)注的是，在第二輪審核問詢函中，對于公司收入增長真實(shí)合理性也提出相關(guān)問題。據(jù)悉，昆侖聯(lián)通報(bào)告期收入增長較快，主要依賴于云計(jì)算業(yè)務(wù)及增值供貨業(yè)務(wù)的快速增長，上述細(xì)分業(yè)務(wù)快速增長依賴于客單價(jià)逐年大幅提高。報(bào)告期各期云計(jì)算業(yè)務(wù)銷售額超過1000萬元客戶數(shù)分別為3家、11家、6家、7家，銷售占比由18.80%增長至54.02%；增值供貨業(yè)務(wù)平均銷售額分別為11.24萬元/家、15.67萬元/家、22.75萬元/家、13.08萬元/家，但銷售額低于200萬元的客戶數(shù)由2534家下降至1092家。

第二輪審核問詢函要求，請發(fā)行人：（1）說明各細(xì)分業(yè)務(wù)前十大客戶銷售的具體內(nèi)容，單客戶簽訂合同/項(xiàng)目數(shù)量、銷售軟硬件種類、型號/版本、授權(quán)使用時(shí)間、可實(shí)現(xiàn)功能等，結(jié)合向原廠商采購單價(jià)，說明發(fā)行人銷售增值率，如發(fā)行人與客戶簽訂合同中未區(qū)分逐項(xiàng)軟硬件定價(jià)情況，請說明整體增值率。（2）結(jié)合前述情況說明是否存在相同或類似軟硬件對不同客戶增值率差異較大的情形，是否存在向同一客戶銷售相同軟件不同版本或銷售軟件可實(shí)現(xiàn)功能重復(fù)等情形，結(jié)合上述情形具體說明銷售各類軟件與相應(yīng)客戶業(yè)務(wù)需求匹配性及軟件組合的合理性。（3）說明下游客戶相關(guān)領(lǐng)域產(chǎn)值增長情況與發(fā)行人相應(yīng)領(lǐng)域銷售額增長情況的匹配性。（4）說明前十大客戶中復(fù)購客戶逐年銷售軟硬件明細(xì)及銷售額變化情況，復(fù)購客戶銷售額變化與其業(yè)務(wù)增長及IT采購支出變化趨勢是否一致等。

02

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)飆升，研發(fā)費(fèi)用率遠(yuǎn)弱同行

毛利率波動明顯的同時(shí)，昆侖聯(lián)通的應(yīng)收賬款賬面余額也呈現(xiàn)逐年攀升的趨勢，壞賬風(fēng)險(xiǎn)較大。

報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面余額分別為3.63億元、6.28億元、5.72億元，占同期營業(yè)收入的比例分別為21.96%、30.37%、26.81%。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為6.01次/年、4.46次/年、3.8次/年，低于同行可比公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均值7.54次/年、5.96次/年、5.03次/年。同時(shí)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也越來越高，分別為64.86天、87.43天、102.60天，2024年上半年更是攀升至231.99天，這無論如何不是個(gè)好消息。

對于應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率三年下滑2個(gè)多百分點(diǎn)且低于同行，公司表示，公司2022年收入規(guī)模增長較快，2022年末應(yīng)收賬款余額較大，而2023年度收入增速有所放緩，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降。

報(bào)告期各期末，按壞賬計(jì)提方法分類披露，昆侖聯(lián)通的壞賬準(zhǔn)備分別為2425.52萬元、3926.70萬元、3780.22萬元。

天眼查顯示，昆侖聯(lián)通于1998年成立，以代理商身份起家，主要業(yè)務(wù)是向客戶銷售原廠軟硬件產(chǎn)品。

招股書介紹，公司一直將提升研發(fā)水平作為自身發(fā)展的重要基石，多年來不斷加大研發(fā)投入，報(bào)告期內(nèi)，公司核心技術(shù)產(chǎn)生的收入占營業(yè)收入的比例分別為82.60%、82.61%、80.54%。

報(bào)告期內(nèi)，昆侖聯(lián)通的研發(fā)費(fèi)用分別為3106.59萬元、3528.02萬元、3423.15萬元，占營業(yè)收入的比重分別為1.88%、1.71%、1.60%，遠(yuǎn)低于同行可比公司研發(fā)費(fèi)用率的均值4.59%、5.09%、5.16%。

昆侖聯(lián)通對此的解釋是，同行業(yè)可比公司均為上市公司，資本實(shí)力和研發(fā)人才的吸引力相對更強(qiáng)，而公司正處于成長期，資本實(shí)力尚不及同行業(yè)可比公司，在資金較為有限的情況下需要考慮技術(shù)研發(fā)與業(yè)務(wù)經(jīng)營的平衡性，研發(fā)投入相對有限。

03

9個(gè)月匆匆撤回，董事長董秘分紅炒股、理財(cái)

招股書顯示，昆侖聯(lián)通曾于2016年11月第一次掛牌新三板，2021年3月終止掛牌，保薦機(jī)構(gòu)為興發(fā)證券。后又于2023年6月遞表上交所主板，僅9個(gè)月后的2024年3月初便主動終止了上交所的上市進(jìn)程，節(jié)奏上看僅僅經(jīng)過第一輪的問詢。

昆侖聯(lián)通解釋稱，公司凈利潤規(guī)模偏小，較主板突出大盤藍(lán)籌，規(guī)模較大的定位存在一定偏差，因此公司終止IPO申報(bào)。

2024年6月20日公司成功掛牌新三板。掛牌一周零一天之后昆侖聯(lián)通選擇向北交所遞表，兩次保薦機(jī)構(gòu)均為東方證券。

對比沖刺上交所和北交所發(fā)現(xiàn)，在募集資金上，前一次公司計(jì)劃是5.38億元，北交所版本則前三項(xiàng)都在，僅僅砍掉了8000萬補(bǔ)充流動資金項(xiàng)目，總金額變?yōu)?.58億元。

換言之，遞表上交所和北交所最核心的募資部分，僅僅差了8000萬的補(bǔ)流。外界猜想，這或許和公司去上交所遞表前洗的一次超9000萬補(bǔ)流有關(guān)。

上交所披露的招股書顯示，2020年，昆侖聯(lián)通進(jìn)行近1億的現(xiàn)金分紅。

招股書，昆侖聯(lián)通控股股東及實(shí)際控制人為胡衡沅，合計(jì)控制公司48.66%的股份，公司第二大股東為董秘兼財(cái)務(wù)總監(jiān)晉健，持股數(shù)量1347.12萬股，持股比例為18.71%，二人在2020年分紅中分別獲得3628.94萬元、2160.88萬元，兩人的主要資金去向均為理財(cái)及炒股。

不難看出，董事長和董秘理財(cái)經(jīng)驗(yàn)可謂相當(dāng)豐富，然而令人疑惑的是，2020年分紅之后，公司并未再進(jìn)行任何分紅。

一邊是一年內(nèi)巨額分紅，另一邊再去補(bǔ)流，這不免令外界懷疑其募資合理性及發(fā)展意圖。宋清輝認(rèn)為，實(shí)控人現(xiàn)金分紅金額用于炒股、理財(cái)會對投資者信心造成的影響不可小覷，此舉意味著其對公司的未來發(fā)展缺乏信心，因?yàn)檫@種行為說明實(shí)控人更傾向于短期獲利而非長期投資于公司的發(fā)展。這種情況并不常見，一方面會影響投資者對公司的信心,另外一方面也會影響未來公司上市后的股票價(jià)格和投資者對公司的長期預(yù)期。當(dāng)前，特別是在監(jiān)管層對分紅持有一定限制和密切關(guān)注的情況下，擬IPO企業(yè)需要謹(jǐn)慎考慮分紅策略，以免對上市進(jìn)程產(chǎn)生不利影響。（港灣財(cái)經(jīng)出品）