《港灣商業觀察》黃懿

近期，翰思艾泰生物醫藥科技（武漢）股份有限公司（下稱：翰思艾泰）首次向港交所遞交招股說明書，擬于主板上市，工銀國際擔任其獨家保薦人。

而該公司在研的核心產品，正是近段時間大熱門的“雙抗藥”，想要抓住投資者被激起的熱情，遞表港交所的翰思艾泰又能否抓住機遇？

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技術領先但仍未有產品落地

資料顯示，翰思艾泰的管線包括3項針對腫瘤學的臨床階段候選藥物，包括核心產品HX009、主要產品HX301及HX044，以及7項臨床前階段候選藥物，包括針對自身免疫和腫瘤市場的抗體偶聯藥物、BsAb（雙特異性抗體）及mAb（單克隆抗體）。

根據弗若斯特沙利文報告，截至最后實際可行日期，核心產品HX009為第一且唯一一個PD-1/SIRPα雙功能抗體融合蛋白。

正巧，雙抗藥物在近段時間以來，是生物醫藥領域的“香餑餑”，其中不乏默沙東、百歐恩泰等跨國藥企宣布就國產雙抗藥物與國內創新藥企達成收購或授權交易，讓國產雙抗受到關注。

目前，翰思艾泰的HX009已在澳大利亞啟動首次人體臨床試驗，以評估HX009對晚期惡性腫瘤患者的安全性、耐受性及初步有效性，該試驗已于2022年10月完成。主要研究者的結論顯示，HX009在所有21名接受治療的受試者中均具有良好的耐受性。

在業內已有同行賣出授權的情況下，擁有領先技術的翰思艾泰何時才能等到產品上市并成熟商業化呢？似乎未有期。

研究周期長且產品落地過程繁瑣的藥物，其研發公司承擔著巨額研發和運營費用，目前內地生物醫藥公司扎堆遞表港交所，對于港交所而言，其對于這些公司的承載能力和接受度如何？雖然“18A”的出臺，是遞表門檻的放低，但實際上投資者也較為關注其未來盈利表現。

北京社科院副研究員王鵬表示，“對于研究周期長且產品落地過程繁瑣的藥物研發公司，港交所確實展現出了較高的承載能力和一定的接受度。這主要體現在‘18A’章節的出臺，該章節為未盈利的生物醫藥企業提供了上市路徑，降低了遞表門檻。然而，港交所對于生物醫藥公司的準入門檻并未因此完全放寬，實際上，港交所仍然會對申請上市的公司進行嚴格的審核，確保其在研發實力、市場前景、管理層穩定性、投資者支持等方面具備較高的質量。”

“從已經上市的65家‘18A’公司的表現來看，雖然大部分公司都出現了破發和市值下跌的情況，但這并不能完全歸咎于港交所的準入門檻問題。這些公司的市場表現受到多種因素的影響，包括全球經濟形勢、政策環境、市場情緒以及公司自身的研發進度、產品商業化能力等。此外，港股市場本身也存在一定的波動性和不確定性，這對于任何上市公司來說都是一種挑戰。”

王鵬進一步說明，“盡管如此，港交所對于生物醫藥公司的準入門檻仍然是相對合理的。它既要考慮到生物醫藥行業的特殊性和高風險性，也要確保上市公司的質量和投資者的利益。未來，港交所可能會根據市場反饋和監管要求，對生物醫藥公司的上市規則進行進一步的優化和完善。”

中央財經大學副教授劉春生向《港灣商業觀察》指出，“港交所對內地生物醫藥公司的承載能力和接受度較高，擁有成熟的金融體系和豐富資金資源，允許未盈利、無收入的生物科技公司上市。其準入門檻雖有放寬，但也有相應要求。港交所為企業提供了多元化的資金支持和發展空間。“

“未盈利且產品未落地的生物醫藥公司對投資者具有一定吸引力，其產品潛力、技術創新等因素能帶來預期回報。然而，這些公司也面臨著市場競爭、融資困難等挑戰。從已上市企業的表現來看，行業雖有一定活力，但也存在一些問題，后續企業需克服困難，提升業績，才能為港股帶來持續的活力。”

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研發費用持續擴大，現金流承壓

除了核心產品以外，于往績記錄期間前，翰思艾泰開發了HX008，該產品已轉讓予樂普并于2022年商業化。根據HX008的股權轉讓安排，公司自其商業化收取一次性現金款項3.5億及HX008于2022年及2023年的年度銷售凈額4.375％的年度特許權使用費，分別約70萬元及440萬元。

除于往績記錄期間前已轉讓予樂普的HX008外，翰思艾泰目前并無獲批準作商業銷售的產品，亦未自產品銷售中產生任何收入。由此，公司并無盈利，并錄得經營虧損。

2022年至2023年及2024年上半年（報告期內），翰思艾泰的其他收入及收益分別為6635.7萬、666.4萬、2005.2萬；凈虧損分別為2483.3萬、8516.0萬、4284.1萬；年/期內全面虧損總額分別為2511.7萬、8462.3萬、4313.1萬，累計1.53億元。

同一時期，翰思艾泰的研發開支分別為5868.4萬、4666.3萬、4203.4萬；核心產品研發總成本分別為1196.3萬、1350.5萬、1250.0萬。其中，2023年上半年的核心產品研發開支為736.0萬，2024年同期同比增長69.84％。

翰思艾泰表示，2024年上半年，研發成本同比增加139.8％，主要歸因于技術服務開支增加1340萬元，主要由于HX009、HX044、HX301及HX111臨床試驗的CMC成本增加所致；向供應商采購材料增加，包括HX301活性藥品成分與HX044及HX111的原料，導致材料消耗開支增加；HX009及HX301的臨床試驗的臨床費用增加；及HX111及HX129的動物試驗及樣本實驗室檢測費用增加。

研發費用的大漲，也導致了公司的償債能力的減弱。報告期內，翰思艾泰的流動比率分別為10.16倍、4.75倍、3.84倍。

根據公司的說法，流動比率由2022年的10.16減少至2023年的4.75，主要歸因于按公允價值計入損益的公允價值虧損及額外贖回負債。截至2024年上半年，流動比率降至3.84，主要是由于研發所用現金的經營虧損。

與此同時，報告期內，公司的贖回負債分別為789.8萬、1.01億、1.05億，主要是由于公司于2023年取得來自額外投資者的投資，其贖回特性已確認為贖回負債；及贖回負債導致產生應計利息。

不僅是研發費用有所增長，公司的行政費用也大大增長。報告期內，其分別為1685.0萬、1722.0萬、1210.8萬。值得注意的是，2023年上半年的行政開支僅為482.3萬，2024年同期同比增長151.05％。

翰思艾泰解釋稱，公司的現金及現金等價物由截至2022年的2980萬元大幅增加至2023年的1.62億，乃主要由于來自樂普及B輪投資者的里程碑付款。截至2024年6月30日，現金及現金等價物減少至1.50億，主要由于購買七天通知存款。

與此同時，經營活動所產生的現金流量凈額在今年上半年也有大幅度提升，報告期內，經營活動所產生的現金流量凈額分別為-4750.0萬、-5199.4萬、-4419.8萬。其中，2023年上半年為-1915.4萬，2024年同期同比增長130.75％。

不難看出，2024年上半年的現金流支出不僅同比增幅明顯，而且僅半年的時間就接近前兩年的整年的水平。翰思艾泰表示，截至2024年9月30日，該公司的現金及現金等價物及原到期日超過三個月的定期存款合計為1.534億元。

假設未來公司平均現金消耗率為2023年水平的4.4倍，公司估計截至2024年6月30日的現金及現金等價物將能維持公司約23個月的財務可行性。

此外，外界不少聲音對翰思艾泰的董事會成員的年紀有非議，其董事會由9名董事組成，其中有5名董事年齡超過60歲，年齡最大的董事達到66歲，年紀最小的41歲，9名董事會成員平均年齡約56歲，而年紀是否會成為該公司的影響因素呢？

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一年多估值暴漲十幾倍，上市后表現仍難料

同時，公司的估值一年左右暴增十幾倍也引發外界關注。

招股書顯示，翰思艾泰一共完成了A輪、B輪及B+輪在內的三輪融資。2023年1月，翰思艾泰與杭州翰思等多方進行資產重組，完成A輪融資。北京龍磐和杭州紅業睿吉各自以1651萬元的代價將杭州翰思12.5%的股權轉讓給翰思艾泰，分別以認購本翰思艾泰14.71%股權將支付的增資款抵銷，貝達藥業（300558.SZ）則以825萬元為代價將6.25%的杭州翰思股權轉讓給翰思艾泰，以認購翰思艾泰7.35%股權將支付的增資款抵銷。

2023年5月，翰思艾泰進行B輪融資，部分B輪投資者及獨立投資者以總代價約9138萬元認購翰思艾泰78萬元的注冊資本，公司估值1.37億元。

2024年6月，翰思艾泰進行B+輪融資。海南揚子以1065萬元的代價，從翰思生物醫藥（香港）手中獲得翰思艾泰0.87%的股權。同月，揚子香港認購翰思艾泰0.65%的股權，認購金額同樣為1065萬元，公司估值達16.15億元。

有市場人士認為，遞表前的估值暴增代表著投資機構對其的看好，但上市后是否估值能夠維持則充滿不確定性，尤其是不少生物醫藥類企業，上市后估值倒掛，甚至暴跌的也不少。（港灣財經出品）